其次，金融领域的改革开放已有推进，但成效尚不显著。

金融监管改革的国际实践经验是本书的重点内容之一。作者针对金融管理和金融监管的难题提出了政策建议。

银行监管的理念和手段同样实现了跨越式发展，监管政策的前瞻性和有效性持续增强。为此，本书梳理了有代表性的研究成果，结合理论和实践解析相关问题。无论是对于金融从业者还是学术研究者，都具有很高的参考价值。本书主要收录了作者十余年来的文章和研究成果，汇集为银行监管理论与实践、国际金融监管改革、银行业改革与转型、银行风险管理、人民币汇率与跨境资本流动管理以及货币政策与金融调控六个专题。以利率市场化改革为例，作为我国金融改革的重要组成部分和关键环节，利率市场化改革近年来已取得重要进展。

本书对推进利率市场化改革、完善金融监管和推动银行转型等提出了路径建议，并充分强调了加强监管和风险管理的重要性，即在变革中追求和实现稳健。但是影子银行、系统性风险等概念往往较为复杂，很容易出现理解上的偏差，甚至在国际上也没有统一的、被普遍接受的定义。所谓银行理财产品，是指银行通过发行收益率富有吸引力的理财产品，吸引银行客户购买，将募集的资金投资于更高回报的资产。

最严重的一年内，爱尔兰财政赤字占GDP比重达到30%，而欧元区该指标的最高门槛值仅为3%。从世界经济史来看，二战以来，全球范围内有很多经济体都成功地由低收入国家转变为中等收入国家，但只有很少的经济体能够由中等收入国家转变为高收入国家。而努力避免系统性金融危机的爆发，以及一旦危机爆发，如何通过良好的危机管理来利用危机推动改革，则是中国经济跨越中等收入陷阱的重要前提条件。第二，在风险可控的前提下，推动中国金融机构、企业与居民的海外证券投资。

在过去，商业银行通过银信合作持有的信托受益权，被视为非标资产，将受到8号文的监管。中国私人部门的系统性风险：高杠杆与房地产——中国金融系统性风险评论之一 很多年以来，外国投资者一直在质疑中国经济增长的可持续性，国内也不乏类似的怀疑论者。

因此，中国政府应该尽快允许符合条件的地方政府直接发行市政债券，该债券除在银行间市场交易外，也可以由居民通过金融机构来购买。更严重的问题是，未来一段时间内，商业银行的不良贷款剧增，可能不仅限于地方融资平台贷款，前者对开发商与其他企业的贷款也可能难以收回本息。但中央财政只出1.18万亿，剩下部分由地方财政来出。中国老百姓储蓄率在全球范围内相对较高，主要的解释包括生命周期理论、谨慎性储蓄理论与流动性约束理论。

对策之二，是在解决下一轮银行坏账浪潮的过程中，避免单纯使用政府替银行买单的做法，转而更多地使用诸如资产证券化等市场化解决方案。上述两大冲击，再加上利率市场化的挑战，无疑将造成整个银行系统不良贷款率飙升，部分中小金融机构甚至面临破产倒闭风险。政府应对危机的结果，无非是用公共部门的加杠杆来应对私人部门的去杠杆，古今中外皆然。生命周期理论是指，当一个国家年龄结构比较年轻时，这个国家的储蓄率将会相对较高。

日本政府采取了错误的应对政策。根据一些国内外投行的估计，当前中国政府的真实债务占GDP水平或在70-80%左右。

2007年至2008年的次贷危机本质上是资产价格破灭引发的私人部门金融危机。风险在私人、公共与对外三部门之间的传染路径有多种可能，既可能由私人部门传染至公共部门，也可能由公共部门传染至对外部门，还可能从对外部门传染至私人与公共部门。

随着这两个市场在1990年左右先后崩盘，日本居民、非金融企业、金融机构的资产负债表遭遇严重损失，从而陷入了旷日持久的资产负债表型衰退。那为什么过去没有爆发危机呢？笔者又凭什么认为未来爆发危机的可能性在上升呢？ 笔者的回答是，过去中国的私人、政府与对外部门，各自存在一个减震器。尽管如此，笔者还是不能自己，试图给读者指出笔者本人认为最可能的未来金融危机路径。让我们以信托受益权的购入反售为例。事实上，爱尔兰最终沦为爆发主权债务危机的欧猪五国，实在是有些运气欠佳。笔者当时的判断是，要解决这个三难问题，必须牺牲掉一个目标。

另一个值得关注的问题，则是居民收入倍增计划也会加剧中央财政的压力。扩张性的财政货币政策使得中国经济很快触底反弹，在次贷危机后出现了一枝独秀式的增长，但同时也造成了产能过剩、资产价格泡沫与地方债务剧增等一系列负作用。

所谓拉美陷阱，是指拉美经济在二战后集体遭遇中等收入陷阱的经验教训。正如笔者在之前的专栏文章所指出的，中国银行体系的健康与否，在很大程度上与中国房地产市场的兴衰紧密联系在一起。

日本陷阱的两大特征，一是严重的资产价格泡沫，一是严重的人口老龄化。公共部门的主要风险在于次贷危机后中国政府杠杆率上升速度很快以及未来中央政府可能再次为银行坏账买单。

为配合中国政府的4万亿财政刺激方案，银监会与央行也放松了信贷的闸门，导致2009年与2010年的人民币贷款增量都超过了9万亿。问题的根源在于，由于精英阶层与政府的结盟，导致社会阶层结构的板结化，也即人群从草根阶层上升到精英阶层的梯子似乎被抽掉了。作为本系列评论的最后一篇，笔者想结合近期以来对金融系统性风险的思考，提出如何应对中国金融系统性风险的政策建议。而最可能的选择是压地方融资平台，保房地产。

事后来看，中国政府对金融危机的反应过头了。这样就降低了银行的风险资产规模，使得银行的资产负债表变得更为稳健。

央行从而不得不进行外汇市场干预，这又会导致外汇储备规模快速下降。东南亚金融危机的爆发严重挫伤了市场信心，敏感的投资者转而怀疑阿根廷政府的偿债能力。

对外部门的风险减震器，是中国自1999年以来出现了持续十余年的国际收支双顺差。有人问，银行乙怎么办呢？道理很简单，银行乙可以把自己持有的票据或信托受益权，卖给银行甲即可。

这就意味着中国外汇储备可能停止增长，人民币汇率将会由单边升值转变为双向浮动。而在人口日益老龄化、传统增长模式难以为继的大背景下，中国经济要在危机后重塑增长动力，无疑将会面临巨大挑战。中国之所以没有步巴西后尘出现经常账户赤字，仅仅是因为前者的货物贸易顺差远远超过服务贸易逆差与海外投资负收益。因此，我想从另一个角度来讨论中国经济未来十年面临的挑战。

一方面，诸如银证合作、银基合作、银保合作等新形势层出不穷。本专栏将分三篇来分别剖析中国的私人部门、公共部门与对外部门可能蕴藏的系统性分析，之后再剖析三部门风险之间可能发生的传导与联动。

作为一个出口导向的大型经济体，巴西自从2007年第4季度起就出现了持续至今的经常账户逆差。咋办呢？市场的智慧是无穷的。

事实上，正如塔勒布在《黑天鹅》中所声称的，例如系统性危机这样的黑天鹅事件基本上是无法预测的。商业银行很快就通过开发银行理财产品来加以应对。